2012年中级经济师考试金融专业知识与实务辅导第六章

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金融深化的表现

　　金融深化最直接的表现为金融机构数量的增加，分工的专业化程度加深，金融资产总规模的增长，经济活动的各种要素对金融的依赖程度加深，金融交易的方式变得更加多样、方便、有效，金融监管的效率更高，金融运行的法律环境更完善、更有效等等。

　　用信息经济学的分析方法和观点来看，金融深化表现为由于对一种新的金融交易方式的潜在需求和供给逐渐产生和扩大，使得新的金融机构、金融产品或金融市场得以出现，并能在满足该需求的过程当中使其自身能够生存和发展下去。这一深化的过程，有时表现为直接的金融交易的变化，有时则只是表现为金融交易的环境的改变。以下仅对金融深化的一些重要表现加以介绍：

　　（1）专业生产和销售信息的机构的建立。当金融市场上存在大量的因信息不对称而无法实现的金融交易时，为了消除信息的不对称，解决逆向选择的问题，市场需求就会推动成立专门的收集和销售信息的机构。在美国，就产生了像标准普尔、穆迪公司一类的专业信用评级机构。近几年，中国也先后出现了像中诚信、大公等本地信用评级和信息咨询机构。这类为金融提供服务的中介机构的产生，可以有效地帮助解决信息不对称问题，同时降低收集和生产信息的成本，从总体上降低金融活动的交易成本。

　　（2）府出面进行管理。正是因为广泛存在着不对称信息，金融行业才成为几个受到政府部门最严格管制的行业之一。政府管制的内容包括有政府制定和执行统一的会计标准、信息披露标准，以及对市场上的所谓“内部人”行为进行检查和处罚，充当金融市场上的“游戏裁判”等。政府管理的出现及其管理的深度和广度，既是金融深化的要求和条件。又是金融深化的标志和内容。

　　（3）融中介的出现。像银行、货币经纪公司、信托公司、证券公司、基金管理公司等金融中介的出现和专业化分工，是金融深化的最重要表现。它们分别以不同的方式和成本，根据各自对风险的好恶程度和承受能力，选择不同的交易对手和金融交易产品，作为各自的业务经营的重点和特点，而把自己同其他的金融机构区别开来。这些机构当中，商业银行最具有特殊性，即它是通过单独向单个客户发放贷款的方式来进行的，因而能够有效地防止出现搭便车的现象。因此，银行也是能够最成功地减少不对称信息的金融中介机构。在发展中国家的金融体系中，银行一直承担着最重要的金融中介作用。

　　（4）制条款、抵押和资本净值。金融深化和发展在交易上的表现，就是合同中越来越明确的限制条款(Restrictive Covenants)。因为存在对借款人行为的种种担心，贷款人为了消除他能够认识到的各种不希望或不允许发生的事项，则会在合同中对此做出明确的限锚。限制条款通常包括四个方面的内容：一是限制借款人从事某些活动和高风险投资;二是鼓励借款人采取一些有利于保证贷款偿还的措施，如要求借款人为用作贷款抵押的房产购买保险;三是要求使抵押品处于良好的保管状态;四是要求借款人定期及时地提供其经营状况的信息。

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　　1.金融抑制的含义

　　中级经济师考试金融抑制（Financial Repression）是指当金融市场受到不适当的限制或干预时，各种类型的资金价格被扭曲，资金需求者应有的融资渠道遭遇阻滞，不能以其希望的融资方式和市场公允的可以承受的价格获得所需要的资金，或不能去调整其资金的结构，使之达到一个最佳状态。

　　2.金融抑制的表现

　　麦金农和肖将金融抑制描述为包括利率和汇率在内的金融价格的扭曲以及其他手段使实际增长率下降，并使金融体系的实际规模下降。因而阻止或严重妨碍了经济发展。他们认为，在大多数金融受到抑制的经济中，存、贷款利率都有上限，在银行确实遵守贷款利率上限的情况下，金融抑制会给出各种各样的错误信息，引导生产者、投资者做出错误的决策，造成生产和投资结构的不合理与资源的错误配置，可贷资金的非价格配给现象必然发生。

　　对资金的价格——利率进行管制是金融抑制的最主要表现之一。其结果是，它一方面使储蓄减少，另一方面又鼓励了对贷款的超额需求，因而从微观和宏观多个层面对正常的经济行为和经济增长进行干扰和损害。

　　对货币的价格——汇率进行管制是金融抑制的另一个主要表现。对汇率进行管制使得市场参与者并不能根据自己的意愿自由决定外汇的持有量，也不能根据汇率水平的高低变化调整外汇供求数量。在此情况下，外汇供求极具刚性，其价格弹性近乎为零。它使外汇市场的配置效率低下，外汇市场的运行效率低下，中央银行干预外汇市场的被动性使货币政策在很大程度上丧失了自主性。导致汇率的政策杠杆作用丧失，造成出口退税政策成为进出口调节的唯一政策依赖，对财政政策也形成了不小的约束。

　　事实上，金融抑制除了表现为利率和汇率的价格扭曲外，更多的是表现为一种金融“欠发达Underdevelopment”状态，其原因除了可能是不适当的金融管制外，更多的可能是因为缺乏金融发展的良好环境。

　　总之，金融抑制减少了由金融体系对储蓄者、企业家和生产者提供的金融服务，进而阻碍了创造性活动，延缓了经济增长。

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　金融管制政策的效果

　　中级经济师考试金融管制是指政府对金融业的利率、汇率、市场准人、经营范围和资本流动等方面进行严格限制的行为。当金融管制政策的目标与市场激励机制相容的时候，金融管制政策不仅能够达到预期的效果，而且还能够有效地弥补市场机制的不足。但与市场激励机制相悖的时候，它不仅达不到政策设计的初衷，而且会带来种种副作用。

　　利率管制政策的主要目的有两个：一是减低资金成本，以期鼓励投资，促进经济增长；二是限制银行间存贷款利率的竞争，以保护银行的利润，维护金融稳定。实践中，除了前面介绍的副作用外，这两个目的都难以实现。低利率导致过少的储蓄与过多的贷款需求之间的矛盾，会使银行或其信贷人员以非市场的方式间接提高贷款的价格，如要求借款人保持高额的低利率存款，甚至个人受贿，从而使企业实际承担的利率并不低。或者由此在银行体系之外产生大量的非正式金融机构，相反会以更高的利率来代替正规银行的作用，造成更大的资源浪费。如泰国、印尼、菲律宾、马来西亚等国出现的储蓄社、合作基金会、融资公司等，不用存款的方式筹措资金，因而不受利率管制的约束。中国台湾及韩国则形成了庞大的地下资金市场。以非正规的手段吸收资金。另外，银行之间的存款竞争也没有削减，利率之外的非价格竞争方式，如馈赠礼品、给予回扣以及资金控制人的寻租行为等，都加大了银行的资金成本。

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1.金融自由化的含义

　　中级经济师考试金融自由化(Financial Liberalization)是相对于实施金融管制而言的，即放松或取消对金融业在利率、汇率、市场准人、经营范围、资本流动等方面的政策限制，将其完全交由市场去决定。

　　2.金融自由化的原因

　　(1)金融自由化与经济金融全球化关系密切。金融自由化并不是出自各国政府的意愿，而是来自经济金融全球化要求市场交易自由化的压力。随着各国经济金融联系的增多，一种冲破各种制度障碍的动力越来越大。因此，金融国际化必然要带动金融自由化。

　　(2)国际组织是金融自由化的重要推动力。发达国家的一些大的利益集团往往占有明显的竞争比较优势，金融自由化因此也最符合他们的利益。l雪际组织背后体现的是国家利益。发达国家或直接出面，或者由代表其意志的国际组织出面，推动其他国家开放金融市场，实行金融自由化。例如，1997年亚洲金融危机发生后，国际货币基金给各国开出的“药方”就是“紧缩+开放”，并将此作为获得其贷款的条件。

　　(3)金融创新是金融自由化的重要因素。花样翻新的金融工具、金融市场、金融机构和金融业务，从根本上改变了金融体系的面貌，使得传统的金融监管手段效力递减。金融创新成为各金融机构逃避政府管制的最佳选择，它既可以躲过现有路障，又具有技术上的优势。

　　3.金融自由化的条件

　　金融自由化不是在任何条件下都可以推行的，条件不完备时推出金融自由化，只会带来金融秩序的混乱。要使金融自由化取得比较好的政策效果，实施前一般应具备以下几个方面的条件：

　　①宏观经济稳定；

　　②财政纪律良好；

　　③法规、会计制度、管理体系完善；

　　④充分谨慎的商业银行监管；

　　⑤取消对金融体系歧视性的税负（如利率高限、信贷管制、高储备率等）。此外，还必须有一些监管配套的条件，包括合格的专业人才，加强对银行的审计监督。全面检查考核银行的贷款结构和贷款质量等。

　　4.金融自由化的速度和时机

　　关于金融自由化的速度，目前国际上普遍认同应该采取渐进式的金融自由化策略。尽管历史上很多国家都采取了快速自由化进程，但大都不再赞成采用所谓“休克疗法(Shock Thera-py)”的一步到位的剧变式金融自由化策略。原因在于，尽管金融自由化的改革措施能在很短时间内以政府法令的形式予以颁布，但适合于金融自由化运行的制度环境却不是一蹴而就的。虽然不存在一个所谓最好的实施金融自由化的时机，但“学习曲线(1earning Curve)”揭示了每前进一步所需要付出的时间和代价。

　　5.金融自由化的顺序

　　关于金融自由化的顺序，虽然目前还没有形成完全统一的说法，但政策上一般至少要考虑以下两个顺序的问题：一是实际部门自由化与金融部门自由化之间的顺序问题;二是国内金融自由化与对外金融自由化之间的顺序问题。实际部门的自由化包括两个方面：一是价格自由化，二是贸易自由化。主流意见都认为，稳定化、国内价格放开和外贸自由化都应该先于金融自由化。比较合理的顺序应该是：先国内实际部门的自由化，再国内金融部门的自由化;先国内金融部门的自由化，再对外金融部门的自由化。如果国内金融部门超前自由化，资金在扭曲的价格体系指引下会产生错误的配置;如果对外金融部门自由化超前，在国内利率和资金流动环境劣于国际环境时，极易产生大规模的资金外逃。此外，国内的银行因仍然受到各种严格的管制，也很难与外国的银行开展有效的竞争。

　　6.金融自由化过程中的金融监管

　　金融自由化并不否认金融监管，即使是赞同金融自由化的人，也主张政府的适当干预是必要的。由于信息的不完全、经济行为结果的外部性、经济人的有限理性和自然垄断等因素的存在，市场就会存在缺陷，自由市场机制就不能保证“帕累托最优”资源配置效率的实现。因此，政府干预是必要的。

　　信息经济学对于金融监管的认识区别了金融自由化下的审慎金融监管与金融压制下的金融管制的不同：信息经济学并不否定金融监管，但是坚决否定那种以划定金融机构和金融市场的具体活动范围、种类和条件为主要内容和手段的金融管制。它认为，监管的目的在于防范风险，关键在于解决信息不对称。监管当局必须努力去实现信息的透明度、可得性和可靠性。审慎监管强调应着眼于保护市场有效运作的基础上，通过经济力量本身对金融机构和金融市场的活动实施制约，同时也有利于市场参与监督。金融监管应该充当“裁判”和金融体系“保护神”。

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作为金融自由化韵政策手段，放松管制(Financial Deregulation)即废除或改变原有的各种限制政策，或放松原有韵限制标准。

　　最近一轮较有影响的放松管制，是20世纪80年代以美国为首的一些国家对银行业混业经营的放松。它是在金融业技术不断革新、竞争日益加剧、商业银行的利润率日趋降低，以及银行控制风险的能力不断增强、金融监管的水平不断提高的背景下。金融深化和发展的必然要求。这是一种积极主动实施的金融自由化。

　　1999年美国国会通过了《金融服务现代化法案》。其核心内容是废止1933年的《格拉斯—斯蒂格尔法案》以及其他一些相关法律中有关限制商业银行、证券公司和保险公司三者跨界经营的条款，准许金融持股公司可跨界从事金融业务。如“持股公司可从事金融业或附属于金融业的经营活动”，“持股公司可从事证券和保险的承销业务”，“持联邦注册执照的银行可以通过其子公司从事证券承销及商人银行的活动”等。美国证券监督委员会还考虑放宽或完全撤销有61年历史的限制卖空的规定。他们认为，市场流通量和透明度已经提高，政府监督完善，先行的条例已经过时了。

　　另外一种金融自由化是被动实施的，即当一国长期实施不适当的金融管制，包括利率管制、汇率管制和资本的管制等，使管制的价格长期背离市场价值，最终因无法维持下去而不得已放松的管制。管制总是要付出代价的，不适当的放松管制和被迫的放松管制同样也是要付出代价的，有时甚至要付出比实施管制更大的代价。至今仍然在继续争论的一个问题是，究竟金融自由化是不是20世纪七八十年代一些拉美国家发生金融危机的原因。

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由于发展中经济和转型经济通常不具备金融自由化所需要的先决条件，因而，走金融自由化的道路对它们就是不现实的。20世纪90年代以托马斯·黑尔曼、凯文·默多克和约瑟夫·斯蒂格利茨为主的金融发展理论为他们提出了第三种选择--金融约束（Financial Restraint）。

　　金融约束是指通过选择一组金融政策，如对存款利率、贷款利率加以控制，对市场准人加以限制和对来自资本市场的竞争加以限制等，为金融部门和生产部门制造租金机会，从而为这些部门提供必要的激励，促进它们在追逐租金机会的过程中把私人信息并人到配置决策中。

　　金融约束论者以金融市场更容易失败为由批评金融自由化。他们指出，金融市场与其他市场差别巨大，金融市场不完全信息普遍存在。关于有效竞争市场的正统理论是以完全信息为前提的，这样，关于每个竞争性均衡都是帕累托最优的福利经济学定理，对衡量金融市场是否具有效率就没有指导意义。因为具有不完全信息或不完全市场的经济，一般来说，就不具有帕累托最优效率。-所以斯蒂格利茨提出，政府干预就能大大提高单个经济体的效率，政府干预不仅会使金融市场运行得更好，还会改善经济的绩效;主张通过政府干预使利率低于均衡利率水平，金融约束能够提高资金配置效率。

　　同利率限制+样，政府也可以采取市场准人限制、限制银行业的竞争、抑制证券市场的发展以及定向信贷配给等措施来创造租金。只要政府使银行获得了超过竞争性市场所能得到的收益，且政府并不参与收益的分配，就可以为它们创造租金。租金创造的直接目的是为竞争者提供适当的激励。诱发出一种对社会有益的活动。这是"金融约束"论与"金融抑制"论的根本区别。

　　平均租金为银行创造特许权价值(Franchise Value)。特许权价值能给银行创造一个续、稳定的利润流或“长期股本”。使银行有动力成为一个长期经营者，从而减少银行的逆向选择和道德危害行为。

　　总之，金融约束论的核心思想是强调政府干预金融的作用，认为“温和的金融压制”是必要的。通过温和的压制。提高银行的特许权价值，为银行部门创造租金。对发展中国家而言，金融自由化并不一定是实现金融深化的最优政策选择。而且至少在短期内，金融约束的经济效果要优于金融自由化。因此，发展中国家不要急于盲目推进金融自由化。

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　金融深化与经济发展的相互作用

　　一方面，金融深化推动了经济发展。美籍奥地利经济学家约瑟夫·熊彼特(Schumpeter)在1912年出版的中，以及20世纪90年代的金和莱文(King and Levine，1993)在各自的著作中，都强调了资本市场对经济增长的作用。主流的观点都认为：在存在储蓄与投资的经济活动中，资金有盈余的一方就成为储蓄者，有赤字的就是投资者，金融的作用就是把储蓄转化为投资，从而提高全社会的经济增长水平。

　　金融除了直接承担商品和服务交换的资金清算外，还对经济增长主要发挥四个方面的作用：

　　①动员增加社会储蓄；

　　②分配社会资本资源；

　　③监督企业经理人员的管理活动；

　　④转移和分散金融风险。

　　美国耶鲁大学经济学家雷蒙德.w.戈德史密斯(Raymond W.Goldsmith)在其1969年出版的《金融结构和金融发展》一书中提出了衡量一国金融发展水平的相关指标：金融相关比率 (Financial Interrelations Ratio)，即某一时点上现存金融资产总额与国民财富(实物资产总额加上对外净资产)之比。在掌握大量统计资料的基础上，他考察了金融发展与经济增长的关系后指出：“在大多数国家，如果对近十年间经济发展情况进行考察，就会发现经济发展与金融发展之间存在着大致平行的关系。随着经济总量和人均实际收人及财富的增加。金融上层结构的规模和复杂程度亦不断增大。在统计资料充分的几个国家中我们甚至还发现，经济飞速增长的时期也是金融发展速度较快的时期。”

　　戈德史密斯对金融结构的分析也揭示了金融对经济的作用。他将金融结构定义为：各种金融工具和金融机构的相对规模，随时间的变化在方式上表现出差异，这些差异反映在不同的金融工具及金融机构相继出现的次序、它们的相对增长速度、对不同经济部门的渗透程度，以及对一国经济结构变化的适应速度和特点等方面。

　　最新研究表明，：金融主要在以下三个方面对经济的增长和发展发挥作用：

　　①对长期的经济平均增长水平的总体贡献；

　　②对减少贫困的带动性贡献；

　　③对稳定经济活动和收入的贡献。

　　另一方面，金融深化又受到经济增长的影响。两者之间存在着相互推动和相互制约的关系。在相互推动方面，健全的金融体制能将储蓄资金有效地聚集并引导到生产性投资上去，从而促进经济发展;而蓬勃发展的经济也通过国民收人的提高和经济活动者对金融服务需求的增长反过来刺激金融业的发展。二者形成一种互相促进的良性循环。而在许多发展中国家，二者之间却存在一种相互制约的关系。一方面，由于金融体制落后和效率低下，束缚了经济的发展;另一方面，经济的呆滞又限制了资金的积累，制约了金融的发展，从而形成相互促退的恶性循环。

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金融深化与经济增长的国际比较

　　自从戈德史密斯1969年首先描述了金融与经济增长的关系以来，许多学者从定性和定量的角度对此进行了大：量的描述和分析。越来越多的实证研究，分别从一个企业、一个行业到一个国家乃至国际比较的层次上论述了金融体系的功能深化与经济的长期增长之间有很强的正相关关系。

　　通过对20世纪90年代世界上87个国家的经济发展数据进行的统计分析，以及对社会信用占国民收入的比率和资本化占国民收入的比重两组数据的比较，我们可以看到，金融深化与人均国民收人的水平有着密切的正相关关系：国民收入较高的国家，其社会信用总额与国民收入额的比例一般都在80%左右，平均资本化程度也都在40%以上，而低收入国家，这两个比例则分别在20%和10%左右。

　　负债的流动比例也在很大程度上反映着一个国家的金融深化的程度。该比例的大小也与人均国民收入的增长水平有着明显的正相关关系。世界银行对1960—1995年的统计数据进行的比较表明：这35年里年均国民收入增长3%左右的国家，其负债流动比例都在50%以上。

　　世界经济和金融发展的大量数据表明：经济发展与金融深化有着密切的相关关系。一个国家或地区的经济在一定时期内取得较大的发展，相应的，其金融必然得到相当程度的深化。可以肯定地说，没有金融的深化，经济也难有长期稳定的发展。但是，金融深化并不一定始终地、必然地会带来经济的发展，无效的或失控的金融深化反而会导致经济的实质性倒退，破坏金融自身的发展。我们必须充分认识金融深化及其与经济发展的关系，学会理性地选择金融深化与发展的目标、实施的步骤。恰当地制定适合本国金融发展环境和经济发展需要的金融深化与发展政策。

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哈罗德—多马模型（实物增长模型）

　　传统的经济增长理论认为，经济增长是由资本积累技术进步和人口增长等实物因素促成的，货币不是生产因素，其供给具有无限弹性，不会成为制约经济增长的因素，货币供给的变动只在短期内影响商业循环，对长期经济增长无关紧要。因此，传统的经济增长理论仅关注经济的实物方面，而忽略了经济的货币方面;其模型中只有实物资产，没有货币资产。哈罗德一多马模型和典型的新古典增长模型都是没有货币资产的单一资产增长模型，即实物增长模型。在该模型中，经济增长依赖于资本的增长。具体来讲，它根据简化假设得出有保证的经济增长率公式。

　　所谓有保证的增长率是指商品市场处于均衡状态时或计划储蓄与计划投资相等时的国民收入增长率。用S表示计划储蓄，，表示计划投资，有保证的增长率要求：

　　S=I (6—1)

　　哈罗德一多马模型中假定计划储蓄是收入的一个固定比率，计划储蓄函数可以表示为：

　　S=sY (6—2)

　　式中，s为平均储蓄倾向和边际储蓄倾向。计划投资被假定为收入增量的一个不变比率，

　　投资函数可以表示为：

　　I=v△Y (6—3)

　　式中，v为资本产出率，根据商品市场均衡的条件，可得：

　　sY=v△Y (6—4)

　　或： s/v=△Y/y (6—5)

　　这就是哈罗德一多马模型的基本公式。它表明国民收入增长率取决于储蓄率s和资本产出率口。由于它是根据商品市场均衡条件推导出来，它表明s/v就是商品市场处于均衡时达到的增长率，即有保证的增长率。

　　在哈罗德一多马模型中。假定资本—劳动比率不变，这样，如果一国的人口增长率为n，为维持充分就业，国民收入也必须以同样的比率n增长。哈罗德把n称为国民收入的自然增长率。在充分就业状态，有保证的增长率s/v和自然增长率n相等，即：

　　s/v=n (6—6)

　　如果s、v和n满足该方程，经济就能按照保持充分就业的均衡增长率n和保持商品市场均衡的增长率s/v增长，这时，均衡增长的途径就是充分就业的途径。然而，在哈罗德—多马模型中，这种均衡增长的途径是不稳定的，因为三个变量中，如果有一个变量如储蓄事发生变动.其他两个变量就不能内生地产生一种变量来抵消这种变化。假定由于某些原因导致平均储蓄倾向s出现下降.这时公式(6—6)就由等式变成不等式，即s/v

　　从以上模型推导可以看出，哈罗德一多马模型主要关注的是实物经济的增长状况.而没有考虑到经济的货币化方面。在人类经济进入2l世纪后，经济发展中的一个显着变化是，人类经济已经由信用经济进入证券化经济时代。在证券化经济时代，经济发展中一个重要的特点是由证券化引起的虚拟经济的增长在整体经济增长中的比重越来越高，成为支撑经济发展的重要内容。如果用哈罗德一多马模型作为衡量金融深化与经济增长之间的关系就显得不足了。

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托宾模型（货币增长模型）

　　1965年，托宾在其开拓性论文“货币与经济增长”中，将货币引入经济增长模型中，并分析了货币政策对经济稳定状态增长率的影响，建立了一个两资产投资组合的选择模型。在该模型中_，经济增长依赖于资本深化，资本深化的存在是由于个人在物质资本的竞争性资产和实际货币余额之间存在投资组合分配。个人财富在这些资产间的精确(采用总簪代能力)分配依赖于资产的相对产出和资产持有者的偏好。如果相对于资本边际生产率(资产回报)的货币产出越低，则会在个人投资组合中保留越多数量的真实资产，反之亦然。这种资本深化引起随后经济的更高增长。

　　托宾认为，在增长理论中，大多假定生产中的各要素间不存在替代关系，所有变量都是实物量，货币和价格变量是没有意义的。托宾认为它要建立的模型既要考虑各要素之问的替代关系，又要考虑货币的作用。在托宾模型中，货币对经济运行的影响主要是通过对可支配收入的影响进而对人们的消费或储蓄行为的影响实现的。

　　根据稳态增长条件(产出、劳动力和资本按同一比率增长)，稳态条件下托宾货币经济增长模型为：

　　[s-(1-s)λn]f(k)=+nk (6—7)

　　式中，s为储蓄率，λ为实际现金余额占收入的比例，n为国民收入的自然增长率，f为函数符号，k为人均资本存量。

　　由于s

　　sf(k)=nk (6—8)

　　这就是单-资产的新古典模型。在托宾看来，意愿持有实际余额比率的变动，将改变均衡状态下的资本—劳动比率。托宾模型对金融深化是非常重要的。原因在于它初步形成了以下观点：①由于通货膨胀政策有利于刺激投资，因此，有益于经济增长;②由于投资和资本积累的出现，货币收益必然低于资本收益。

　　与哈罗德_多马模型相比，托宾模型前进了一大步。但是，托宾模型的主要缺陷在于对只存在法定货币(不兑现)的假设，它限制了模型对于不以法定货币为特点的经济的适用性。正是由于以上不足，它对经济的指导作用受到了限制。