债市氛围转暖 慢牛行情值得期待

南京梧桐

　　在资金面超预期宽松，以及通胀、经济增速双降的背景下，9月中旬以来利率产品出现一波较为强劲的反弹，10年国债收益率上周探至3.77%的年内低点，信用债市场也有一定程度回暖。目前市场就债市回暖已经达成普遍共识，新一轮慢牛行情或值得期待。
　　通胀回落无悬念
　　经济增长成焦点
　　问：9月CPI涨幅下行至6.1%，未来通胀回落的路径会是怎样的？
　　陈滢：在经济持续回落，货币政策保持紧缩的背景下，通胀已是强弩之末，逐月回落的趋势已经明确。市场和政策关注的重点已经从通胀转换成经济增长。预计CPI涨幅年底回落至5%之内，全年5.5%。预计明年全年CPI涨幅4%左右。
　　康海荣：10月翘尾因素下行幅度更大，预计新增涨价因素为0甚至为负，估计10月CPI将回落到5.5%左右。预计四季度CPI将回落到5%以下。结合以往一季度新增因素情况和当前国内外经济下行的大环境，明年一季度CPI也将落于5%以下。
　　政策不松不紧
　　资金面保持宽松
　　问：9月货币增速继续下降，新增贷款低于预期。结合当前通胀与经济形势，未来货币政策是否会发生相应变化？
　　陈滢：虽然年内CPI高点已过，但通胀压力仍然较大，货币政策短期内尚难以放松，不过前期一系列紧缩政策对经济的抑制作用已经开始显现，政策进一步紧缩的可能性也不大。未来需要密切关注12月中央经济工作会议的定调，若届时经济形势需要信贷政策有所调整，存款准备金率或将配合下调。
　　康海荣：9月新增贷款低于预期，不过，按照较低水平估算，今年全年放贷也将达到6.5万亿以上，绝对量不低。目前通胀水平仍处高位，预计年内货币政策将维持稳定。在外围环境继续恶化的情形下，明年2季度货币政策有转向的可能。
　　问：9月以来资金面宽松程度超预期，后市能否持续？
　　陈滢：未来两个月公开市场到期量虽然较少，但从近期央行平移资金的操作思路来看，其维持资金面稳定的意图较强。因此，预计年内资金最紧张的时期已经过去。
　　康海荣：四季度资金面将逐渐好转，主要体现在：四季度财政存款大幅减少、人民币继续升值下外汇占款维持较高水平。但由于10月份财政存款季节性增加、公开市场操作节后一般表现为净回笼的原因，流动性将会稍有收紧。
　　把握结构牛市
　　信用债更具优势
　　问：债券牛市是否值得期待？投资者应该从哪些方面把握机会？
　　陈滢：中期来看，债市将是一个结构性牛市的行情，经济、通胀和资金面的变化都对债市构成利好，政策面也隐约释放出松动的信号。目前市场对政策面的心态已有明显变化，债市氛围已率先转暖。
　　品种选择上，近期利率产品收益率已有明显下行，且下行空间受3年期央票发行利率限制，短期内将转入震荡。相比之下，高评级信用债将是未来市场的发展方向：绝对收益和信用利差已达到历史最高水平；在货币政策不会进一步收紧的情况下，发行利率进一步上行的空间也受到贷款利率的限制；若政策放松，高评级发行人的议价能力将大大提升，信用债收益率更易出现明显下行。
　　康海荣：近期10年期国债收益率已降至3.77%，在通胀水平仍较高情况下继续下行空间较小。10月在债券供给较大、资金面比9月有所收紧的情况下，预计债券市场将呈现为平衡市。11月随着通胀大幅下降预期明朗化、资金面再次宽松，债市可能迎来配置好时机。

　　对比金融债和国债的利差走势看，当前金融债优于国债。考虑到我国经济增速虽有所下降但仍能维持较高水平，资信较高的企业破产几率非常低，当前高等级信用债投资优势已经非常明显，建议积极配置，明年一季度将有较好收益。记者 葛春晖